华泰证券：回购制度优化及密集回购预示市场底 回购溢价率选股或有超额

华泰证券(601688)发布研究报告称，8月18日，证监会有关负责人表态未来或优化回购制度，近期上市公司回购密度较高。对于A股，历史上回购规则发布或修订往往对应阶段性的市场底。从主动回购预案看，A股回购通常也密集发生在市场快速下跌的过程中。结构上，2021年以来，科创板回购活跃度提升较为明显，TMT以及中游制造回购热度居前，民企回购活跃度高于央国企，但今年来下滑较多。选股方面，基于回购溢价率(及PB分位数)挖掘低估标的在短持股周期内能够获得超额收益。对于港股，回购笔数领先市场底和AH溢价顶，22年以来央企参与意愿提升，回购短期提振低估标的股价。

华泰证券主要观点如下：

(资料图片仅供参考)

A股回购制度优化往往在市场调整期，回购规则修订通常对应市场阶段底

8月19日，证监会就活跃资本市场、提振投资者信心表态，将进一步优化回购制度。历史上，自05年《上市公司回购社会公众股份管理办法》发布以来，有关部门分别在08年10月、18年10月、19年1月、22年10月修订股份回购规则。18年新《公司法》拓宽了股份回购的情形、延长了股份回购的持有期、增加了股份回购的数量并简化了决策程序，使得A股的回购，尤其是主动回购活跃度大幅提升。22年则进一步降低回购触发门槛，缩短限制回购的窗口期。回溯看，上述时间点均对应市场“阶段底”。

主动回购预案口径，科创板回购活跃度提升，TMT和中游制造是回购主力

考虑到对于股价的影响，我们以剔除盈利补偿和股权激励注销后的回购预案数据作为分析样本。总量上，A股回购通常密集发生在市场快速下跌的过程中，但偶有例外，如1Q21。结构上，分上市板看，主板回购规模虽大，但活跃度有所降低，科创板回购活跃度提升较快。分大类板块看，TMT和中游制造回购活跃度居前。分行业看，1)多数行业过去两年的回购活跃度提升，电子、医药回购积极性高;2)部分行业回购预案金额受龙头大额回购扰动，如2021年的家电;3)煤炭、社服等是典型的“回购冷门”。分企业性质看，民企的回购活跃度明显高于央国企，但今年来降温。

回购策略“事件驱动”属性强，短期有超额收益，溢价率及PB分位数选股

通过分组比较区间相对全A的超额收益率及胜率，检验不同窗口期(预案日为基日)下，回购力度(回购市值比)、内部预期低估程度(回购溢价率)、估值(滚动3年PE\PB分位数)、盈利能力(ROETTM)、现金流质量(现金营收比)的选股有效性。整体上，1-2个月窗口内各因子表现普遍优于3个月-1年的长窗口，回购市值比、回购溢价率及PB分位数的单因子选股超额收益中位数及胜率较优。进一步基于上述因子选股进行样本内回测，持股30天内时回购溢价率>60%，持股60天内时，回购溢价率>60%且PB分位数<20%策略的年化收益率及风险收益特征较优。

港股：回购笔数领先市场底和AH溢价顶，22年以来央企参与意愿提升

历史上，港股回购活跃度上行区间往往对应恒生指数市盈率/市净率低点，回购笔数/回购市值比对恒生指数/恒生科技阶段底有指引作用，此外回购笔数高峰往往领先AH溢价顶。结构上，分行业看，软件与服务领先，近两年银行、保险回购金额大幅提升，多数行业回购金额高峰出现在22年;分板块看，TMT、大金融为回购主力，上游资源、中游材料回购规模较去年显著收窄;分企业性质看，港股民企、公众企业回购活跃度明显更高，但22年以来央企回购规模增加，且与A股相比仍有提升空间。个股层面，回购对短期股价有提振，中期表现分化，高回购溢价率、低PB或占优。

风险提示：1)回购制度优化不及预期;2)上市公司回购行为不及预期。